（转自：好意思港股不雅察社）

作家：Stone Fox Capital 

编译：好意思港股不雅察社

自昨年上市以来，Arm Holdings的来回发达得就或者商场并不信得过领路其版税支付系统。该公司并未像其股票来回那样从东说念主工智能 GPU 的激增中受益。

相对较小

Arm Holdings 确定正在构建策动的改日，但该公司曾经讲求构建策动和无线通讯的夙昔。大部分投资者并不了解自公司设立以来已出货进步 3100 亿颗 Arm 架构芯片，昨年出货量为 306 亿颗。该公司每年通过每颗出货的 Arm 架构芯片仅能产生 0.13 好意思元的收入。昨年公司总收入仅为 40 亿好意思元，其中仅有 20 亿好意思元与版税收入有关，平均每颗芯片版税率仅为 0.065 好意思元。

现时的东说念主工智能竞赛是通过英伟达的数百万颗东说念主工智能 GPU 来开拓的，面前这些 GPU 每年产生接近 2000 亿好意思元的销售额，而不是通过使用 Arm 架构想象的智高手机和策动机芯片来激动的。要是有什么分手的话，那便是东说念主工智能 PC 的上升并未出现，像苹果这么的公司正在辛勤销售更多的 iPhone。

在 2025 财年第四季度的财报电话会议上，首席扩充官Rene Haas谈到使用 Arm 时间的东说念主工智能芯片想象时说说念：

“Arm 当今正日益成为东说念主工智能云霄部署的首选。咱们瞻望本年超大范围云管事商中多达 50% 的新管事器芯片将是基于 Arm 的架构。

Arm 的 Grace Blackwell、Armv9 现已全面投产。谷歌的 Axion Armv9 已在 10 个区域部署，被其前 100 大客户中的 40 家所使用，比拟现时一代 x86 架构，价钱性能提高高达 65%。微软的 Cobalt 100 维持 Databricks、西门子、Snowflake 等主要责任负载以及像 Teams 和 Copilot 这么的里面管事。夙昔两年中，进步 50% 的新 AWS CPU 算力由基于 Arm 的 Graviton 提供。

咱们还看到定制芯片的苍劲能源，好多公司转向 Arm 寻求 CPU、GPU 和 NPU 惩处有策动，这激动了许可收入和版税收入的增长。英伟达的东说念主工智能台式机，DGX Spark，由 Grace Blackwell 超等芯片和 Armv9 CPU 脱手，正在得到 traction，强化了对基于 Arm 的东说念主工智能基础模范的苍劲需求。”

由于前期两个季度收入下滑后，高价值许可条约的波动使 Arm 的 2025 财年第四季度事迹发达苍劲，而对于上述东说念主工智能芯片的隆盛也仅限于几百万颗芯片。由于当代芯片架构的版税率更高，公司版税收入增长更为相识。

公司通过提高最新芯片架构的许可和版税率来末端大部分收入增长。Armv9 的版税率是前代 Armv8 版税率的两倍，而业务面前仅有约 30% 基于 Armv9 时间。

尽管智高手机版税收入因更高版税率同比增长 30%，但公司当季芯片出货量仅增长了 2%。

开局不利

Arm Holdings 瞻望 2026 财年第一季度收入仅为 10.5 亿好意思元。尽管分析师无数瞻望该公司将末端 13% 的增长，但不停层瞻望版税销售增长将在 25% 至 30% 之间。

即使增长放缓，Arm 仍规划将运营开销放肆在 6.25 亿好意思元。Arm Holdings 每股季度利润瞻望可达 0.40 好意思元，这也引出了一个问题：鉴于高利润率，公司是否确凿值得享有更高的版税率。高通在 Arm 发起的诉讼中胜诉，这也标明该公司在新时间除外难以提高版税率。高通赢得此案，允许这家无线公司支付较低的版税率，而非其收购的 Nuvia 所支付的版税率。

该公司的市值已达 1500 亿好意思元。Arm Holdings 的来回价钱是 2026 财年销售策动 48 亿好意思元的 30 倍，确切是每股收益预期 1.78 好意思元的 80 倍。分析师无数瞻望该公司本年盈利仅增长 9%，改日 3 年销售增长轨迹约为每年 20%。

回来

要害重点是 Arm Holdings 似乎深度参与了东说念主工智能芯片竞赛，但由于用于东说念主工智能数据中心的芯片有限，公司并未从中受益。由于业务仅从更高的版税率中受益，跟着越来越多的芯片想象转向 v9 架构，时间转型带来的增长提高不会握续。